Stablecoins: cuatro diseños, cuatro promesas distintas
Toda stablecoin dice lo mismo en la etiqueta y significa algo distinto por dentro. Los cuatro diseños fallan de cuatro formas diferentes, y saber cuál tienes te dice a qué fallo estás expuesto.
La versión corta
“Un dólar” es una afirmación, y los cuatro diseños de stablecoin respaldan esa afirmación de formas incompatibles: dólares en un banco, cripto sobrecolateralizada, un algoritmo sin garantía, o una materia prima. Cada uno tiene un fallo característico. La respaldada en fiat depende de un custodio y su banco. La respaldada en cripto depende de que las liquidaciones se ejecuten durante un desplome. La algorítmica depende de una confianza continua, que es lo primero que desaparece. Saber tu diseño te dice tu riesgo.
El trabajo de una stablecoin es ser aburrida. Es la unidad que la gente usa para mantener valor entre operaciones, poner precio a las cosas, y mover dinero sin tocar el sistema bancario dos veces. Como es aburrida, se trata como una única cosa homogénea —”un dólar on-chain”— y las diferencias entre diseños se aplanan.
No deberían aplanarse. La palabra “estable” describe la intención, no el mecanismo, y el mecanismo es donde vive el riesgo. Hay cuatro enfoques generales.
1. Colateralizada en fiat: dólares en otro sitio
El diseño más común. Un emisor toma dólares, los guarda en reserva, y emite un token por cada dólar recibido. El canje es el ancla: si un token se puede intercambiar de forma fiable por un dólar, el arbitraje mantiene el precio de mercado cerca de un dólar sin ninguna maquinaria ingeniosa.
De qué depende. Todo descansa en que la reserva exista genuinamente, sea lo bastante líquida para atender canjes en una avalancha, y sea accesible. Dos preguntas importan más que cualquier otra: ¿en qué están realmente invertidas las reservas?, y ¿quién puede canjear a la par? Si el canje solo está disponible para grandes clientes institucionales, los titulares minoristas dependen de que esas instituciones arbitren en su nombre, lo cual funciona hasta que deja de hacerlo.
Cómo falla. Normalmente no a través del fraude. El fallo realista es que la reserva se guarde en algún sitio que se vuelve inaccesible: un banco que quiebra, una jurisdicción que congela, un activo que no se puede vender a la par bajo presión. El token entonces cotiza por debajo de un dólar no porque los dólares hayan desaparecido, sino porque nadie puede acceder a ellos hoy. Este diseño convierte el riesgo cripto en riesgo bancario y de custodia. No elimina el riesgo.
2. Colateralizada en cripto: sobrecolateralizada y liquidada
Aquí el respaldo son otros activos cripto, custodiados en un contrato inteligente en lugar de en un banco. Como la garantía es volátil, el sistema exige más de un dólar de ella por cada dólar emitido, a menudo sustancialmente más. Si la garantía cae hacia la deuda que respalda, la posición se liquida y la deuda se salda.
De qué depende. De tres cosas, todas ellas sometidas a presión en el mismo momento: un oráculo de precio preciso, suficiente liquidez para que las liquidaciones realmente se ejecuten, y participantes dispuestos a comprar la garantía que se está vendiendo. Es transparente de una forma en que no lo es el diseño respaldado en fiat: puedes verificar la garantía on-chain, ahora mismo, tú mismo.
Cómo falla. A través de la correlación. En una caída pronunciada, la garantía cae, se disparan las liquidaciones, las liquidaciones venden garantía en un mercado que cae, y eso empuja la garantía todavía más abajo. Si los precios caen más rápido de lo que se pueden cerrar las posiciones, el sistema termina infracolateralizado, con deuda incobrable. Cada mecanismo diseñado para protegerlo —el oráculo de precio, la cola de liquidación, el espacio de bloque necesario para ejecutar— está bajo la carga máxima justo cuando más se necesita. Consulta liquidación para la mecánica.
3. Algorítmica: la confianza como garantía
El diseño más ambicioso y el que tiene el peor historial. Aquí hay poca o ninguna garantía. En su lugar, el protocolo gestiona el suministro frente a un activo complementario: cuando la stablecoin cotiza por encima del objetivo, el suministro se expande; cuando cotiza por debajo, se incentiva a los titulares a canjear por el activo complementario, contrayendo el suministro.
De qué depende. De que el activo complementario tenga valor. Y el valor del activo complementario deriva en gran medida de la expectativa de que el sistema seguirá funcionando, lo cual hace que el argumento sea circular.
Cómo falla. Rápido, y en público. Si la stablecoin cotiza por debajo del objetivo y el mecanismo de canje exige emitir más del activo complementario, entonces un activo complementario que cae significa emitir más de él para canjear el mismo valor, lo que lo empuja todavía más abajo. La confianza y la garantía son la misma variable, así que fallan juntas y no hay ningún suelo. Esto no es hipotético: el colapso de una gran stablecoin algorítmica en mayo de 2022 siguió exactamente este camino y borró decenas de miles de millones de dólares de valor nominal en cuestión de días.
Algunos diseños están parcialmente colateralizados, situándose entre esta categoría y la anterior. Son mejores, y la forma honesta de evaluarlos es preguntar qué pasa solo con la parte colateralizada, porque es la parte que no depende de la creencia.
4. Colateralizada en materias primas: un derecho sobre algo físico
El token representa una cantidad de una materia prima física, casi siempre oro, guardada en una cámara acorazada. No es en absoluto una stablecoin en dólares; es estable frente a la materia prima, y por tanto se mueve en contra del dólar.
De qué depende. De si el metal existe, es auditado por alguien independiente, no tiene gravámenes, y se puede canjear a un tamaño y un coste que hacen que el canje sea real y no teórico. El almacenamiento cuesta dinero, así que normalmente hay una comisión que erosiona silenciosamente la posición.
Cómo falla. A través de la cadena de custodia, y a través de condiciones de canje que resultan poco prácticas para cualquiera que tenga una cantidad normal.
La única comparación que merece la pena conservar
| Diseño | Respaldado por | Verificar mediante | Fallo característico |
|---|---|---|---|
| Colateralizada en fiat | Efectivo e instrumentos a corto plazo | Certificaciones, informes de reservas | El custodio o el banco quedan inaccesibles |
| Colateralizada en cripto | Cripto sobrecolateralizada | On-chain, directamente | Un desplome correlacionado supera a las liquidaciones |
| Algorítmica | Un activo complementario y confianza | Nada externo | Colapso reflexivo sin ningún suelo |
| Colateralizada en materias primas | Metal físico en una cámara | Auditoría independiente de la cámara | Cadena de custodia, canje inutilizable |
Qué hacer realmente con esto
Descubre qué diseño tienes: normalmente está declarado con claridad en la propia documentación del emisor, y si no lo está, eso ya es informativo. Después haz la única pregunta que encaja con ese diseño: para las respaldadas en fiat, dónde están las reservas y quién puede canjear; para las respaldadas en cripto, cuál es la garantía y cómo se ha comportado el sistema de liquidación bajo presión; para las algorítmicas, cuál es el suelo no reflexivo; para las de materias primas, quién audita la cámara y cuánto cuesta realmente el canje.
Y mantén a la vista la idea general. Una stablecoin no es efectivo. Es un derecho frente a alguien o algo, y “estable” es una descripción de cómo se comporta habitualmente, no una garantía sobre cómo debe hacerlo. Nada de esto es un consejo sobre cuál tener; consulta nuestro aviso legal.
Ideas clave
- “Estable” describe la intención, no el mecanismo. Cuatro diseños respaldan la misma afirmación de formas incompatibles.
- La colateralizada en fiat convierte el riesgo cripto en riesgo bancario y de custodia. No elimina el riesgo.
- Pregunta quién tiene permitido canjear a la par: si solo pueden las instituciones, el minorista depende de su arbitraje.
- La colateralizada en cripto es verificable on-chain pero falla por correlación, cuando las liquidaciones no pueden ejecutarse lo bastante rápido.
- Los diseños algorítmicos usan la confianza como garantía, así que las dos fallan juntas y no hay ningún suelo debajo.
- Un token respaldado en materias primas es estable frente a la materia prima, no frente al dólar, y las comisiones de almacenamiento lo erosionan con el tiempo.
- Una stablecoin es un derecho frente a alguien, no efectivo. Identifica tu diseño, y después haz la única pregunta que encaja con él.
No es asesoramiento financiero. Este artículo tiene fines exclusivamente informativos.
