Stablecoins: cuatro diseños, cuatro promesas distintas
Todas las stablecoins dicen lo mismo en la etiqueta y significan algo distinto por debajo. Los cuatro diseños fallan de cuatro maneras diferentes, y saber cuál tiene le dice a qué fallo está expuesto.
No es asesoramiento financiero. Este artículo tiene únicamente fines informativos.
La versión corta
«Un dólar» es una afirmación, y los cuatro diseños de stablecoin la respaldan de formas incompatibles: dólares en un banco, cripto sobrecolateralizada, un algoritmo sin garantía, o una materia prima. Cada uno tiene un fallo característico. El respaldado por fiat depende de un custodio y de su banco. El respaldado por cripto depende de que las liquidaciones se despejen durante un desplome. El algorítmico depende de que la confianza continúe, que es lo primero que desaparece. Saber cuál es su diseño le dice cuál es su riesgo.
El trabajo de una stablecoin es ser aburrida. Es la unidad que la gente usa para conservar valor entre operaciones, poner precios y mover dinero sin tocar el sistema bancario dos veces. Como es aburrida, se la trata como una cosa única y homogénea —«un dólar en cadena»— y las diferencias entre diseños quedan aplanadas.
No deberían. La palabra «estable» describe la intención, no el mecanismo, y el mecanismo es donde vive el riesgo. Hay cuatro enfoques generales.
1. Colateralizada con fiat: dólares en otro sitio
El diseño más común. Un emisor recibe dólares, los mantiene en reserva y emite un token por cada dólar recibido. El reembolso es el ancla: si un token puede canjearse de forma fiable por un dólar, el arbitraje mantiene el precio de mercado cerca de un dólar sin ninguna maquinaria ingeniosa.
De qué depende. Todo descansa en que la reserva exista de verdad, sea lo bastante líquida para atender reembolsos con prisa y sea alcanzable. Dos preguntas importan más que ninguna otra: en qué están invertidas realmente las reservas, y a quién se le permite reembolsar a la par. Si el reembolso solo está disponible para grandes clientes institucionales, los tenedores minoristas dependen de que esas instituciones arbitren en su nombre, algo que funciona hasta que deja de hacerlo.
Cómo falla. Normalmente no por fraude. El fallo realista es que la reserva esté guardada en un sitio que se vuelve inaccesible: un banco que quiebra, una jurisdicción que congela, un activo que no puede venderse a la par bajo tensión. El token pasa entonces a cotizar por debajo de un dólar, no porque los dólares hayan desaparecido, sino porque hoy nadie puede llegar a ellos. Este diseño convierte el riesgo cripto en riesgo bancario y de custodia. No elimina el riesgo.
2. Colateralizada con cripto: sobrecolateralizada y liquidada
Aquí el respaldo son otros criptoactivos, custodiados en un contrato inteligente y no en un banco. Como la garantía es volátil, el sistema exige más de un dólar de ella por cada dólar emitido, a menudo bastante más. Si la garantía cae hacia la deuda que sostiene, la posición se liquida y la deuda se salda.
De qué depende. De tres cosas, todas ellas tensionadas en el mismo instante: un oráculo de precios exacto, liquidez suficiente para que las liquidaciones se despejen de verdad, y participantes dispuestos a comprar la garantía que se está vendiendo. Es transparente de una forma en que el diseño respaldado por fiat no lo es: usted mismo puede verificar la garantía en cadena, ahora mismo.
Cómo falla. Por correlación. En una caída brusca, la garantía baja, se disparan las liquidaciones, esas liquidaciones venden garantía en un mercado a la baja, y eso empuja la garantía todavía más abajo. Si los precios caen más rápido de lo que se pueden cerrar posiciones, el sistema acaba infracolateralizado, con deuda incobrable. Todos los mecanismos diseñados para protegerlo —el oráculo de precios, la cola de liquidaciones, el espacio de bloque necesario para ejecutarlas— están bajo carga máxima justo cuando hacen falta. Vea liquidación para la mecánica.
3. Algorítmica: la confianza como garantía
El diseño más ambicioso y el de peor historial. Aquí hay poca o ninguna garantía. En su lugar, el protocolo gestiona la oferta frente a un activo acompañante: cuando la stablecoin cotiza por encima del objetivo, la oferta se expande; cuando cotiza por debajo, se incentiva a los tenedores a cambiar al activo acompañante, contrayendo la oferta.
De qué depende. De que el activo acompañante tenga valor. Y el valor del activo acompañante se deriva en gran medida de la expectativa de que el sistema siga funcionando, lo que hace circular el argumento.
Cómo falla. Deprisa y en público. Si la stablecoin cotiza por debajo del objetivo y el mecanismo de canje exige emitir más del activo acompañante, entonces un activo acompañante que cae implica emitir más de él para reembolsar el mismo valor, lo que lo hunde todavía más. La confianza y la garantía son la misma variable, así que fallan juntas y no hay suelo. Esto no es hipotético: el colapso de una gran stablecoin algorítmica en mayo de 2022 siguió exactamente ese camino y borró decenas de miles de millones de dólares de valor nominal en días.
Algunos diseños están parcialmente colateralizados, a medio camino entre este y la categoría anterior. Son mejores, y la forma honesta de evaluarlos es preguntar qué ocurre solo con la parte colateralizada, porque esa es la parte que no depende de una creencia.
4. Colateralizada con materia prima: un derecho sobre algo físico
El token representa una cantidad de una materia prima física, con más frecuencia oro, guardada en una cámara. No es en absoluto una stablecoin de dólar: es estable frente a la materia prima y, por tanto, se mueve frente al dólar.
De qué depende. De si el metal existe, si lo audita alguien independiente, si está libre de cargas y si puede reembolsarse en un tamaño y a un coste que hagan el reembolso real y no teórico. El almacenamiento cuesta dinero, así que suele haber una comisión que erosiona la tenencia de forma discreta.
Cómo falla. Por la cadena de custodia y por condiciones de reembolso que resultan impracticables para cualquiera que tenga una cantidad normal.
La única comparación que conviene guardar
| Diseño | Respaldado por | Se verifica con | Fallo característico |
|---|---|---|---|
| Colateralizada con fiat | Efectivo e instrumentos a corto plazo | Certificaciones, informes de reservas | El custodio o el banco se vuelve inalcanzable |
| Colateralizada con cripto | Cripto sobrecolateralizada | En cadena, directamente | Un desplome correlacionado adelanta a las liquidaciones |
| Algorítmica | Un activo acompañante y la confianza | Nada externo | Colapso reflexivo sin suelo |
| Colateralizada con materia prima | Metal físico en una cámara | Auditoría independiente de la cámara | Cadena de custodia, reembolso inutilizable |
Qué hacer realmente con esto
Averigüe qué diseño tiene entre manos: suele decirse con claridad en la documentación del propio emisor y, si no aparece, eso ya informa. Después haga la única pregunta que encaja con ese diseño: para el respaldado por fiat, dónde están las reservas y quién puede reembolsar; para el respaldado por cripto, cuál es la garantía y cómo se ha comportado el sistema de liquidaciones bajo tensión; para el algorítmico, cuál es el suelo no reflexivo; para el de materia prima, quién audita la cámara y cuánto cuesta de verdad el reembolso.
Y no pierda de vista lo general. Una stablecoin no es efectivo. Es un derecho sobre alguien o sobre algo, y «estable» describe cómo suele comportarse, no una garantía de cómo tiene que hacerlo. Nada de esto es asesoramiento sobre cuál tener: consulte nuestro aviso legal.
Ideas clave
- «Estable» describe la intención, no el mecanismo. Cuatro diseños respaldan la misma afirmación de formas incompatibles.
- La colateralizada con fiat convierte el riesgo cripto en riesgo bancario y de custodia. No elimina el riesgo.
- Pregunte a quién se le permite reembolsar a la par: si solo pueden las instituciones, el minorista depende de su arbitraje.
- La colateralizada con cripto es verificable en cadena, pero falla por correlación, cuando las liquidaciones no se despejan lo bastante rápido.
- Los diseños algorítmicos usan la confianza como garantía, así que ambas fallan juntas y no hay suelo debajo.
- Un token respaldado por materia prima es estable frente a la materia prima, no frente al dólar, y las comisiones de almacenamiento lo erosionan con el tiempo.
- Una stablecoin es un derecho sobre alguien, no efectivo. Identifique su diseño y luego haga la única pregunta que le corresponde.