Stablecoins: quatro desenhos, quatro promessas diferentes
Toda stablecoin diz a mesma coisa no rótulo e significa outra coisa por baixo. Os quatro desenhos falham de quatro maneiras distintas, e saber qual você tem diz a qual falha você está exposto.
Não é recomendação de investimento. Este artigo tem finalidade exclusivamente informativa.
A versão curta
«Um dólar» é uma alegação, e os quatro desenhos de stablecoin sustentam essa alegação de formas incompatíveis: dólares em um banco, cripto sobrecolateralizada, um algoritmo sem garantia, ou uma commodity. Cada um tem uma falha característica. O lastreado em fiat depende de um custodiante e do banco dele. O lastreado em cripto depende de as liquidações passarem durante um crash. O algorítmico depende de confiança continuada, que é justamente a primeira coisa a sumir. Saber o seu desenho diz o seu risco.
O trabalho de uma stablecoin é ser entediante. É a unidade que as pessoas usam para guardar valor entre operações, precificar coisas e mover dinheiro sem encostar duas vezes no sistema bancário. Como é entediante, ela é tratada como uma coisa única e homogênea — «um dólar on-chain» — e as diferenças entre desenhos são achatadas.
Não deveriam ser. A palavra «estável» descreve a intenção, não o mecanismo, e é no mecanismo que o risco mora. Existem quatro abordagens gerais.
1. Colateralizada em fiat: dólares em outro lugar
O desenho mais comum. Um emissor recebe dólares, mantém em reserva e emite um token por dólar recebido. O resgate é a âncora: se um token pode ser trocado de forma confiável por um dólar, a arbitragem mantém o preço de mercado perto de um dólar sem nenhuma engenhoca sofisticada.
Do que depende. Tudo repousa em a reserva de fato existir, ser líquida o bastante para atender resgates na pressa, e ser alcançável. Duas perguntas importam mais que quaisquer outras: em que as reservas estão realmente investidas, e quem tem permissão para resgatar ao par? Se o resgate só está disponível para grandes clientes institucionais, os detentores de varejo dependem dessas instituições arbitrarem por eles — o que funciona até não funcionar.
Como falha. Normalmente não por fraude. A falha realista é a reserva estar guardada em um lugar que se torna indisponível — um banco que quebra, uma jurisdição que congela, um ativo que não pode ser vendido ao par sob estresse. O token então negocia abaixo de um dólar não porque os dólares sumiram, mas porque ninguém consegue chegar neles hoje. Este desenho converte risco cripto em risco bancário e de custódia. Ele não remove risco.
2. Colateralizada em cripto: sobrecolateralizada e liquidada
Aqui o lastro são outros criptoativos, guardados em um contrato inteligente em vez de em um banco. Como a garantia é volátil, o sistema exige mais de um dólar dela por dólar emitido — muitas vezes bem mais. Se a garantia cai em direção à dívida que sustenta, a posição é liquidada e a dívida quitada.
Do que depende. De três coisas, todas pressionadas no mesmo instante: um oráculo de preço preciso, liquidez suficiente para as liquidações realmente passarem, e participantes dispostos a comprar a garantia que está sendo vendida. É transparente de um jeito que o desenho lastreado em fiat não é — você pode verificar a garantia on-chain, agora, por conta própria.
Como falha. Por correlação. Em uma queda forte a garantia cai, as liquidações disparam, essas liquidações vendem garantia em um mercado em queda, e isso empurra a garantia ainda mais para baixo. Se os preços caem mais rápido do que as posições conseguem ser fechadas, o sistema acaba subcolateralizado, carregando dívida podre. Todo mecanismo desenhado para protegê-lo — o oráculo de preço, a fila de liquidação, o espaço de bloco necessário para executar — está sob carga máxima exatamente quando é preciso. Veja liquidação para a mecânica.
3. Algorítmica: confiança como garantia
O desenho mais ambicioso e o de pior histórico. Aqui há pouca ou nenhuma garantia. Em vez disso o protocolo administra a oferta contra um ativo acompanhante: quando a stablecoin negocia acima do alvo, a oferta se expande; quando negocia abaixo, os detentores recebem incentivo para trocar pelo ativo acompanhante, contraindo a oferta.
Do que depende. De o ativo acompanhante ter valor. E o valor do ativo acompanhante deriva em grande medida da expectativa de que o sistema vá continuar funcionando — o que torna o argumento circular.
Como falha. Rápido, e em público. Se a stablecoin negocia abaixo do alvo e o mecanismo de troca exige emitir mais do ativo acompanhante, então um ativo acompanhante em queda significa emitir mais dele para resgatar o mesmo valor, o que o empurra ainda mais para baixo. Confiança e garantia são a mesma variável, então elas falham juntas e não existe piso. Isto não é hipótese — o colapso de uma grande stablecoin algorítmica em maio de 2022 seguiu exatamente esse caminho e apagou dezenas de bilhões de dólares de valor nominal em dias.
Alguns desenhos são parcialmente colateralizados, ficando entre este e a categoria anterior. Eles são melhores, e o jeito honesto de avaliá-los é perguntar o que acontece só com a parcela colateralizada, porque essa é a parte que não depende de crença.
4. Colateralizada em commodity: um direito sobre uma coisa física
O token representa uma quantidade de uma commodity física, mais frequentemente ouro, guardada em um cofre. Não é uma stablecoin de dólar de forma alguma — ela é estável em relação à commodity e, portanto, se move em relação ao dólar.
Do que depende. De o metal existir, ser auditado por alguém independente, estar livre de ônus, e poder ser resgatado em um tamanho e a um custo que tornem o resgate real em vez de teórico. Armazenagem custa dinheiro, então normalmente existe uma taxa que corrói a posição em silêncio.
Como falha. Pela cadeia de custódia, e por condições de resgate que se revelam impraticáveis para quem tem uma quantia normal.
A única comparação que vale guardar
| Desenho | Lastreado por | Verifica-se por | Falha característica |
|---|---|---|---|
| Colateralizada em fiat | Caixa e instrumentos de curto prazo | Atestados, relatórios de reserva | Custodiante ou banco fica inalcançável |
| Colateralizada em cripto | Cripto sobrecolateralizada | On-chain, direto | Queda correlacionada ultrapassa as liquidações |
| Algorítmica | Um ativo acompanhante e confiança | Nada externo | Colapso reflexivo sem piso |
| Colateralizada em commodity | Metal físico em cofre | Auditoria independente do cofre | Cadeia de custódia, resgate inutilizável |
O que fazer de fato com isso
Descubra qual desenho você tem — normalmente isso está dito com clareza na documentação do próprio emissor e, se não estiver, isso já informa. Depois faça a única pergunta que combina com aquele desenho: para lastreado em fiat, onde estão as reservas e quem pode resgatar; para lastreado em cripto, qual é a garantia e como o sistema de liquidação se comportou sob estresse; para algorítmico, qual é o piso não reflexivo; para commodity, quem audita o cofre e quanto o resgate custa de verdade.
E mantenha o ponto geral à vista. Uma stablecoin não é dinheiro em caixa. É um direito contra alguém ou algo, e «estável» descreve como ela costuma se comportar, não uma garantia de como ela precisa se comportar. Nada disso é recomendação sobre qual ter — veja nosso aviso legal.
Pontos principais
- «Estável» descreve intenção, não mecanismo. Quatro desenhos sustentam a mesma alegação de formas incompatíveis.
- A colateralizada em fiat converte risco cripto em risco bancário e de custódia. Ela não remove risco.
- Pergunte quem tem permissão para resgatar ao par — se só instituições podem, o varejo depende da arbitragem delas.
- A colateralizada em cripto é verificável on-chain, mas falha por correlação, quando as liquidações não conseguem passar rápido o bastante.
- Desenhos algorítmicos usam confiança como garantia, então as duas falham juntas e não existe piso embaixo.
- Um token lastreado em commodity é estável em relação à commodity, não ao dólar, e taxas de armazenagem o corroem com o tempo.
- Uma stablecoin é um direito contra alguém, não dinheiro em caixa. Identifique seu desenho e então faça a pergunta que cabe a ele.